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Kristina Hooper | 18 janvier 2018

Calcul des retombées de la réforme fiscale

Dans un certain nombre d’endroits dans le monde, il fait bon être contribuable, ou encore fiscaliste. Pourquoi? Parce que divers pays ont adopté, ou sont sur le point d’adopter, des baisses d’impôts.

À la fin de 2017, les États-Unis ont adopté un projet de loi sur la réforme fiscale qui comporte de nombreux éléments, allant des baisses d’impôts des ménages à celles des sociétés. En France, des baisses d’impôts, y compris les impôts des sociétés, ont été adoptées. Les Pays-Bas et la Belgique ont adopté des baisses d’impôts en 2017. En décembre, le Japon a promulgué de nouvelles baisses d’impôts des sociétés, dont certaines dans le but d’inciter les entreprises à offrir des gratifications à leurs employés. D’autres pays songent à réduire les impôts des sociétés pour demeurer concurrentiels avec ceux qui sont déjà allés de l’avant.

Toutes les baisses d’impôts n’ont pas le même impact

On peut supposer que du point de vue des investisseurs, toutes les baisses d’impôts sont bonnes pour l’économie et les marchés. Par exemple, le Département du Trésor américain prévoit que l’ensemble des mesures de réforme fiscale de l’Administration Trump aura un énorme impact sur l’économie et fera augmenter le taux de croissance du produit intérieur brut de 0,7 % par an en moyenne au cours de la prochaine décennie. Cependant, cet ensemble de mesures fiscales est constitué d’une variété de baisses d’impôts. Or, bien que les baisses d’impôts stimulent toujours l’économie, les baisses d’impôts ne s’équivalent pas toutes.

Le Congressional Budget Office a analysé l’impact de diverses baisses d’impôts aux États-Unis et a indiqué que les baisses d’impôts pour les particuliers à revenu faible et moyen ont toujours eu un plus grand effet multiplicateur que celles des particuliers à revenu élevé et des sociétés. Mais cela, bien sûr, est une généralisation grossière. Mon collègue Kevin Holt, chef des placements d’Invesco U.S. Value Equities, a écrit dans ses perspectives pour 2018 qu’il croit que la baisse d’impôts sur les capitaux rapatriés aura un effet purement ponctuel et ne procurera aucun avantage durable. Selon lui, le réel avantage économique proviendra de la baisse du taux d’imposition des sociétés, qui est passé de 35 à 21 %. Kevin a ajouté que cette baisse d’impôts pourrait provoquer une inflation par les salaires qui, du même coup, pourrait exercer des pressions à la hausse sur le taux des bons du Trésor à 10 ans, ce qui jouera peut-être en faveur des titres de valeur et de la gestion active.

Je partage l’avis de Kevin, à savoir que les baisses d’impôts des sociétés américaines pourraient avoir un impact positif significatif sur l’économie, ce qui favoriserait probablement les titres plus cycliques. Toutes choses étant égales par ailleurs, les bénéfices de la plupart des entreprises dont le taux d’imposition effectif a été abaissé vont s’améliorer, ce qui risque d’exercer des pressions à la hausse sur les cours boursiers. De plus, les baisses d’impôts des sociétés stimulent les dépenses en capital, ce qui devrait procurer un rendement du capital investi dans les années à venir.

Les conséquences possibles de la réforme fiscale

Il est important de reconnaître que les impôts permettent à l’État non seulement de percevoir des revenus, mais aussi d’inciter certains comportements. Comme je l’ai mentionné, la nouvelle législation fiscale américaine encourage l’investissement des entreprises en offrant des avantages fiscaux à celles qui engagent des dépenses d’investissement. Au Japon, la récente loi sur la réforme de l’impôt des sociétés est somme toute très similaire : elle offre des taux d’imposition plus bas aux entreprises qui augmentent les salaires des employés ou engagent des dépenses en immobilisations – deux comportements que l’État japonais souhaite clairement encourager. Autrefois, l’accession à la propriété aux États-Unis a été récompensée par des déductions fiscales généreuses. Depuis les années 1990, l’épargne-études a été encouragée par le biais de reports d’impôts offerts par 529 régimes d’épargne-études universitaires aux États-Unis. (La nouvelle loi fiscale américaine a élargi cet incitatif pour inclure certains avantages fiscaux fédéraux consentis aux familles qui épargnent pour l’école privée de la maternelle à la 12e année).

Cependant, les nouvelles lois fiscales peuvent aussi modifier ou annuler certains incitatifs. La Tax Cuts and Jobs Act de 2017 a modifié certains incitatifs qui pourraient avoir un impact significatif sur l’économie américaine. Par exemple, la déduction que les ménages peuvent réclamer sur les intérêts de leur prêt hypothécaire a été plafonnée, tout comme la déduction qui leur est accordée sur leurs impôts fonciers. Ces modifications réduisent bien sûr les avantages fiscaux qui visent l’accession à la propriété en général. Cependant, elles pénalisent plus particulièrement les États où les impôts et le prix des maisons sont élevés, deux paramètres qui vont habituellement de pair. Voici ce que mes collègues d’Invesco Real Estate avaient à dire à ce sujet :

« La plupart des économistes s’accordent à dire que l’adoption de la loi sur la réforme fiscale devrait entraîner une légère augmentation de la croissance économique américaine à court terme, en raison de la réduction du taux d’imposition des sociétés, de la baisse des taux d’impôt sur le revenu des particuliers et d’autres mesures stimulantes. Or, les changements à venir concernant la déductibilité de l’impôt sur le revenu national et local et des intérêts hypothécaires pourraient avoir des profondes répercussions et toucher directement les caractéristiques fondamentales du marché immobilier commercial. Ces changements auront probablement un impact négatif sur les territoires de compétence à imposition plus élevée, tels que les États de New York, du New Jersey et de la Californie. Plus précisément, les changements pourraient entraîner une plus faible propension à l’accession à la propriété et accélérer la transition démographique en cours vers des États à plus faible imposition. De plus, la baisse du revenu disponible sur les marchés à plus forte imposition pourrait avoir une incidence négative sur les dépenses de consommation, ce qui aurait des répercussions sur les secteurs du commerce de détail, de l’entreposage, des résidences multifamiliales et des résidences pour aînés. Bien que les États à plus faible imposition puissent bénéficier de ces tendances, l’obstacle généralement faible à la nouvelle orientation de ces marchés pourrait être loin de suffire à faire contrepoids à la demande accrue de biens immobiliers. »

Aux États-Unis, l’intérêt sur la dette des entreprises, qui était jusqu’alors entièrement déductible, est désormais plafonné à 30 % depuis l’entrée en vigueur de la loi promulguée en 2017. Cela réduira probablement le montant de la dette sur laquelle les sociétés vont compter pour leur financement, car il n’y a plus autant d’avantages fiscaux à émettre des titres de créance. Cela est d’autant plus vrai que le taux d’imposition des sociétés a été abaissé, ce qui réduit davantage la valeur de la déduction. En outre, mon collègue Matt Brill d’Invesco Fixed Income a écrit dans un blogue récent que la nouvelle législation, qui prévoit une taxe de rapatriement de 15,5 % sur les liquidités rapatriées et de 8 % sur les actifs illiquides, devrait inciter les entreprises à rapatrier leurs capitaux, plutôt qu’à emprunter des fonds par l’émission d’obligations afin de financer les dividendes et les rachats d’actions. Matt estime que le résultat net serait un désendettement supplémentaire des sociétés et une diminution marquée de l’offre d’obligations, parce que les sociétés émettront moins de titres de créance. Dans l’ensemble, il croit que la réforme fiscale américaine est « extrêmement positive » pour le marché américain des obligations de bonne qualité.

Les avantages des baisses d’impôts vont-ils l’emporter sur les craintes?

Bref, les baisses d’impôts aux États-Unis et ailleurs dans le monde peuvent être une source de stimulation pour leur économie respective et avoir un impact sur les marchés financiers. Cependant, nous devons espérer que les avantages des baisses d’impôts vont compenser les inconvénients. Par exemple, les baisses d’impôts se traduisent généralement par une diminution des recettes fiscales et une dette souveraine plus élevée, car elles sont rarement rentables parce que leurs effets multiplicateurs respectifs ne sont pas suffisamment élevés.

En outre, il y a lieu de craindre que l’adoption de baisses d’impôts alors que l’économie mondiale s’accélère puisse entraîner une surchauffe de l’économie. Par exemple, le Federal Open Market Committee des États-Unis a envisagé l’impact de la législation fiscale sur l’économie en décembre, comme l’indiquent les procès-verbaux de ses réunions. Les craintes soulevées par la menace d’une surchauffe de l’économie pourraient amener la Réserve fédérale américaine et d’autres banques centrales à resserrer leur politique monétaire de manière préventive, ou à la resserrer trop rapidement. La semaine dernière, le président de la Réserve fédérale de New York, William Dudley, a émis une mise en garde contre cette possibilité et a laissé entendre que la Fed pourrait devoir « ralentir davantage » dans les prochaines années si l’économie s’accélère, ce qui augmente la possibilité d’un atterrissage forcé de l’économie. Ce qui est encore plus inquiétant, c’est que ces baisses d’impôts surviennent au beau milieu d’un cycle de croissance économique mondiale. Si les baisses d’impôts, stimulant fiscal qui peut s’avérer extrêmement puissant, se produisent maintenant, en pleine accélération de la croissance mondiale, il y a lieu de nous inquiéter de la quantité de munitions dont nous disposerons lorsque l’économie entrera en récession, peu importe quand que cela se produira.

En résumé, les retombées des réformes fiscales à l’échelle mondiale ont de nombreuses répercussions. J’espère pouvoir revenir sur ce sujet dans mes prochains commentaires afin d’explorer plus en détail les retombées des réformes fiscales dans différents pays.

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Renseignements importants
L’effet multiplicateur mesure l’incidence d’une modification de la politique budgétaire sur les revenus du pays en raison de l’effet de la nouvelle politique sur les dépenses, la consommation et l’investissement dans l’économie.

Les dépenses en immobilisations (ou dépenses en capital, ou dépenses d’investissement) désignent l’utilisation des capitaux de l’entreprise pour acquérir ou améliorer les actifs physiques comme les biens, les immeubles industriels ou l’équipement.

Les opinions exprimées ci-dessus sont celles de Kristina Hooper au 16 janvier 2018. Ces commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration des grands thèmes. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas le rendement. Ils comportent des risques et des incertitudes et sont fondés sur des hypothèses; nous ne pouvons pas vous garantir que les résultats réels ne différeront pas de ces estimations.

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