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Clive Emery | 14 décembre 2018

Solutions multi-actifs : La phase d’expansion mondiale prolongée pourrait se poursuivre avec le soutien des politiques budgétaire et monétaire

Points importants à retenir

  • Nous nous projetons dans deux à trois ans lorsque nous élaborons notre thèse économique centrale
  • À notre avis, il est essentiel de tenir compte autant des enjeux cycliques que structurels dans l’élaboration de notre thèse économique
  • Nous estimons que toutes nos idées peuvent générer un rendement positif dans notre scénario économique central afin de disposer d’idées capables d’exceller quelle que soit la conjoncture économique. Cependant, il est important de noter que nos idées ne découlent pas de la conjoncture

L’année 2018 a été relativement volatile. Cette volatilité s’est traduite par des périodes plus ou moins courtes de fortes turbulences boursières. Dans l’ensemble cependant, il est étonnant de constater que le degré de volatilité du marché est demeuré assez bas.

Tout au long de 2018, nous avons assisté à une multiplication des fonds négociés en bourse (FNB) conçus pour bénéficier de la chute de l’indice VIX, de l’issue inattendue des élections en Italie, des nouvelles sanctions imposées à la Russie par les États-Unis, d’un nouveau plan de sauvetage de l’Argentine élaboré par le Fonds monétaire international et, de façon plus générale, des pressions sur les marchés émergents exercées par l’appréciation du dollar américain et la hausse des taux d’intérêt américains. L’année a aussi été marquée par une montée des tensions sur les échanges commerciaux et la hausse des droits de douane qui pourraient donner lieu à des guerres commerciales. De plus, le thème du populisme s’est immiscé dans les nombreuses élections qui se sont déroulées dans le monde entier et, malgré des résultats électoraux généralement conformes aux prévisions, l’augmentation du vote populiste inquiète les marchés.

Malgré tout, la croissance de l’économie américaine s’est accélérée au fil de l’année, ce qui a généré une inflation suffisante pour inciter la Réserve fédérale américaine (Fed) à relever les taux. La croissance a ralenti dans le reste du monde par rapport au sommet de la fin de 2017 et du début de 2018, mais la plupart des régions continuent d’enregistrer un taux de croissance probablement supérieur à leur potentiel. En 2018, le taux d’inflation non corrigé a augmenté à l’échelle mondiale, principalement en raison de la hausse des prix du pétrole, tandis que le taux d’inflation hors énergie et alimentation est demeuré bas.

En quoi consiste notre thèse économique centrale pour 2019?

Notre thèse économique centrale fait état de nos perspectives économiques mondiales pour les deux ou trois prochaines années; nous la mettons à jour chaque mois et la révisons en périodes de tensions boursières extrêmes. Voici un résumé de nos perspectives à l’approche de 2019 :

Tiraillement entre les facteurs cycliques et les vulnérabilités structurelles

  • L’élan de l’économie américaine et la politique chinoise joueront un rôle clé dans le prolongement du cycle économique actuel
  • L’appréciation du dollar américain et les perturbations des échanges commerciaux dévoilent les faiblesses des économies émergentes
  • La politique monétaire a de plus en plus de mal à pallier la fragilité des bilans

L’inflation demeurera probablement maîtrisée

  • La croissance réelle positive des salaires pourrait mettre à l’épreuve la détermination des autorités monétaires
  • Par contre, l’absence de pouvoir d’établissement des prix et le surendettement maintiendront le taux d’inflation plus bas qu’autrefois
  • Les taux obligataires de base ont fini par plafonner en raison du ralentissement structurel de la croissance économique nominale

La « détermination des prix » par les banques centrales soutient seulement un changement graduel de la politique monétaire

  • Politique monétaire des États-Unis par rapport au reste du monde : l’écart de taux finira par se resserrer
  • Les liquidités mondiales diminuent progressivement, ce qui limite le potentiel de croissance du crédit
  • Les courants populistes continueront de proliférer en l’absence d’une reprise autosuffisante et d’un changement de politique

Les actifs à risque nécessitent une approche sélective, particulièrement dans les marchés émergents

  • Désormais, les leviers économiques régionaux, notamment l’euro, la trésorerie des entreprises américaines et la dette locale des pays émergents, joueront un rôle clé
  • Les titres de créance demeurent vulnérables; les rendements boursiers sont fonction de la croissance des bénéfices et des revenus
  • L’alpha diversifié est une source supplémentaire de valeur

La volatilité moyenne va augmenter

  • Les titres à revenu fixe et la volatilité des devises sont sensibles aux interventions des banques centrales
  • La volatilité des marchés est accentuée par le comportement des investisseurs (p. ex. : la quête de revenu)
  • Les accès sporadiques de volatilité qui émanent des marchés développés ou des marchés émergents pourraient être liés entre eux

Comment notre thèse a-t-elle évolué au fil de l’année 2018?

Au début de l’année, nous avons modifié notre thèse économique centrale pour tenir compte du fait que les facteurs cycliques exerçaient une forte influence sur l’économie mondiale et que les vulnérabilités structurelles avaient été reléguées à l’arrière-plan. Malgré ce constat, notre thèse de placement prospective se résumait à dire que l’économie « progresse avec hésitation », contrairement à notre positionnement antérieur qu’on aurait pu qualifier d’« optimisme prudent ». Au fil de l’année, certaines de ces vulnérabilités structurelles sont revenues au premier plan, tandis que les avantages conjoncturels se sont détériorés sensiblement. En ce moment, notre thèse repose sur le tiraillement entre ces deux leviers, ce qui risque de donner lieu à d’autres soubresauts.

Nous savons que cette phase d’expansion mondiale prolongée pourra se poursuivre avec le soutien des politiques monétaire et budgétaire mais, désormais, elle va probablement dépendre principalement de l’élan de l’économie américaine, la Chine jouant un rôle secondaire. Or, la reprise risque de dérailler si le resserrement de la politique monétaire aux États-Unis se poursuit. Tout cela commence à exercer des pressions sur les marchés émergents et, bien que la Fed affirme se concentrer uniquement sur les statistiques macroéconomiques intérieures, si elle resserre trop sa politique monétaire, elle pourrait se tirer dans le pied.

De son côté, la Chine doit elle aussi trouver le juste équilibre; les autorités savent que d’autres mesures d’assouplissement de la politique monétaire sont nécessaires pour alimenter la croissance économique. Même si la croissance va probablement se poursuivre, elle ne va qu’accentuer le déséquilibre grandissant. De plus, la Chine et le reste de l’Asie sont particulièrement vulnérables aux menaces commerciales de l’Administration américaine, ce qui constitue un risque évident sur notre horizon temporel, surtout si les tensions s’intensifient.

Nous avons toujours cru en l’importance d’investir de façon sélective dans les marchés émergents et c’est encore plus vrai maintenant, compte tenu des influences extérieures susmentionnées. Le débat actuel est de savoir si les pays qui subissent des tensions sont des cas particuliers ou si ces pressions externes révèlent des fragilités systémiques. Jusqu’ici, ce sont les pays aux rendements les plus élevés et qui ont un déficit du compte courant qui ont été les plus durement touchés (en l’occurrence la Turquie, l’Argentine, l’Inde, l’Indonésie et l’Afrique du Sud). Cette année, nous avons réduit notre participation globale aux marchés émergents. Cependant, comme toujours, il ne s’agit pas d’une décision de répartition de l’actif; c’est plutôt le fruit de certaines idées de placement. Nous persistons à croire que les marchés émergents recèlent encore de bonnes occasions de placement, mais nous allons probablement les aborder avec plus de prudence que par le passé.

Quels sont les éléments de notre thèse qui demeurent inchangés?

L’équipe continue de penser que l’inflation reste maîtrisée à l’échelle mondiale et que, même si la croissance des salaires et les perturbations des échanges commerciaux constituent toujours des risques, il y a fort à parier que les entreprises réduiront leurs marges bénéficiaires, plutôt que de répercuter les hausses de prix substantielles sur les consommateurs. À l’heure actuelle, les marges bénéficiaires des entreprises sont passablement élevées et, même s’il semble y avoir une pénurie de main-d’œuvre, la croissance des salaires est plutôt faible. Cela signifie que les entreprises peuvent se permettre d’absorber l’augmentation des coûts.

Puisque l’inflation est maîtrisée et que le produit intérieur brut structurel est moins élevé que par le passé, nous persistons à croire que les taux obligataires mondiaux ont plafonné. Qui plus est, on note une divergence entre les taux directeurs aux États-Unis et ailleurs dans le monde, mais nous ne sommes pas convaincus que cela restera le cas jusqu’à la fin de notre horizon temporel.

Que cette divergence s’inverse en raison du changement de stratégie de la Fed et d’un assouplissement de la politique monétaire au cours des deux ou trois prochaines années ou des hausses de taux des banques centrales du reste du monde, il semble évident que les liquidités mondiales diminuent progressivement car la plupart des banques centrales ont entamé une forme de resserrement quantitatif. Ainsi, la plupart des économies auront du mal à maintenir un taux de croissance supérieur à leur potentiel, comme ce fut le cas au cours des 18 derniers mois, ce qui risque de compliquer la tâche des autorités monétaires.

Nous persistons à croire que la volatilité va remonter. C’est ce que nous croyons depuis longtemps, mais nous nous sommes déjà trompés à ce sujet, comme l’année dernière, alors que la volatilité s’est stabilisée, après un déclin qui semblait vouloir durer toujours. Or, comme nous l’avons déjà mentionné, nous n’avons pas encore assisté à une véritable augmentation de la volatilité. Désormais, nous entrevoyons une réelle volatilité des devises et des actions, et nous avons l’intention de profiter du faible degré de volatilité pour acheter des options ou créer des structures d’options au sein de certaines de nos idées de placement liés aux devises, actions et taux d’intérêt.

Plus récemment, on nous a demandé quel est notre horizon temporel et si nous avons l’intention de modifier nos cibles de rendement ou de volatilité. Sachez que nous allons toujours investir en fonction de nos prévisions sur les deux ou trois prochaines années, car il serait imprudent d’outrepasser cette règle pour tenter d’obtenir de meilleurs rendements à court terme, surtout à la lumière de l’incertitude qui plane sur les marchés par les temps qui courent.

Nous croyons fermement qu’il est important de résister à la tentation de succomber à ce type de pressions car, bien qu’il soit très difficile de prédire avec exactitude un changement susceptible de survenir, il est important de toujours garder à l’esprit qu’un changement peut survenir en tout temps. Nous continuons d’étudier un éventail de scénarios possibles en fonction d’un certain nombre de conjonctures afin d’élaborer un portefeuille robuste, qui devrait pouvoir donner de bons résultats dans notre scénario économique central, accroître le ratio d’encaissement des hausses et demeurer solide en cas de chocs des marchés.

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La décision à savoir si, quand et comment utiliser les options fait appel à la compétence et au bon jugement de l’investisseur et même une opération d’option bien conçue peut être infructueuse en raison du comportement du marché ou d’événements inattendus. Les cours des options sont parfois très volatils et l’utilisation des options peut faire chuter les rendements totaux.

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