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Matt Peden | 3 mars 2016

Faut-il se couvrir contre le risque de change?

La couverture du risque de change comporte des coûts, surtout lorsque l’on considère la volatilité des marchés des changes. Nous ne faisons pas d’opérations sur devises et nous ne prévoyons pas non plus la direction que prendra le dollar canadien relativement à l’exposition du fonds aux devises étrangères.

Je crois que les quatre points les plus importants à prendre en considération relativement à la couverture du risque de change sont les suivants :

  • Le dollar canadien est procyclique (il tend à s’apprécier et à se déprécier en tandem avec les marchés) et, par conséquent, les opérations de couverture accentuent la volatilité d’un portefeuille d’actions.
  • Les coûts liés à la couverture d’un éventail de devises et l’écart de suivi peuvent nuire au rendement à long terme, car les opérations de couverture doivent être constamment rééquilibrées conformément à l’évolution des expositions du portefeuille.
  • Les problèmes liés à la disparité potentielle entre les revenus sous-jacents et le flux de bénéfices d’une entreprise, et la devise dans laquelle son action est négociée.
  • Même si le dollar canadien s’est considérablement déprécié par rapport au dollar américain, les principales devises internationales que sont l’euro, le yen et la livre sterling ne se sont pas appréciées à peu près de la même façon par rapport au dollar canadien.

Si nous supposons que les fluctuations des taux de change auront un effet net nul pendant une période de 5 à 10 ans (ce qui est, à mon avis, une hypothèse raisonnable compte tenu de la considérable position de change des fonds, que ce soit le Fonds Europlus Trimark ou le Fonds international des sociétés Trimark, à titre d’exemples), le fonds couvert rapporterait alors X % moins le coût lié à la couverture, et sa version non couverte rapporterait X %. Dans un tel scénario, par conséquent, la méthode non couverte se traduirait par un rendement à long terme plus élevé.

L’histoire enseigne que la couverture du dollar canadien contre le panier complet de toutes les devises auxquelles un fonds est exposé accentuerait la volatilité du rendement libellé en dollars canadiens, car le dollar canadien a tendance à être procyclique – ce qui signifie que sa valeur baisse lorsque les marchés boursiers sont en baisse. Par conséquent, dans le cadre d’un marché baissier, comme en 2008, le rendement d’un fonds couvert contre le risque de change aurait été encore pire parce que l’investisseur canadien n’aurait pas bénéficié de l’avantage de compensation résultant de l’appréciation des devises étrangères.

Dans ce contexte – en particulier parce que nous n’avons pas une idée précise de la direction à long terme du dollar canadien et nous supposons, par conséquent, que les effets à long terme seront neutres – la couverture des devises accentuerait davantage la volatilité du rendement libellé en dollars canadiens et se solderait par un rendement à long terme un peu plus bas.

Pour l’investisseur ayant un horizon à long terme, je crois que les effets des devises s’équilibreront dans le temps, et feront bénéficier l’investisseur de solides rendements à long terme tirés des résultats sous-jacents des entreprises dans lesquelles nous faisons des placements, et d’un rendement plus élevé avec moins de volatilité que la version couverte du fonds lui procurerait.

Disparité des devises

Il y a aussi un autre point à prendre en considération en ce qui concerne des entreprises dont les actions sont négociées dans une devise, mais qui tirent la plus grande partie de leurs revenus dans d’autres devises. Nestlé, par exemple, est domiciliée en Suisse, mais seule une petite part de ses revenus et de son bénéfice est libellée en franc suisse. Lorsque l’arrimage du franc suisse à l’euro a été supprimé, le prix de l’action de Nestlé a considérablement chuté, car les investisseurs se sont justement rendu compte que les revenus et le bénéfice en devises étrangères de la société vaudraient bien moins une fois convertis en franc suisse, et le bénéfice par action en monnaie nationale de la société diminuerait par conséquent.

Cependant, les pertes que nous avons subies en raison de la chute du prix de l’action de Nestlé ont été contrebalancées par l’appréciation du franc suisse. Si nous avions couvert notre exposition en devises contre le risque de change, nous aurions encaissé à l’époque une perte considérable sur notre placement dans Nestlé parce que notre couverture du risque de change n’aurait pas correspondu à la position des revenus et du bénéfice sous-jacents de la société.
Cet exemple montre que l’argument en faveur de la couverture n’est pas chose simple, car il pourrait y avoir une disparité entre la devise dans laquelle une action est négociée et celles dans lesquelles sont libellés les revenus de la société.

Étant donné la position de change généralisée adoptée par notre équipe, je ne pense pas que l’on doit conclure à l’avance que le dollar canadien s’appréciera à long terme par rapport à ces devises. Bien que le dollar canadien se soit considérablement déprécié par rapport au dollar américain, l’euro et le yen se sont dépréciés tout autant. Les investisseurs canadiens devraient peut-être réévaluer leurs attentes relativement à la valeur du dollar canadien parce que le supercycle des ressources qui a duré plus de 10 années, et qui a fait monter la valeur du dollar canadien au cours de la dernière décennie, s’est terminé.

Il semble, en outre, que les grandes villes du Canada sont en proie à une bulle spéculative sans précédent dans l’immobilier et que l’endettement des ménages a atteint des niveaux records, ce qui accentue le risque de baisse. En conséquence, en dépit de sa considérable dépréciation par rapport au dollar américain, il n’est pas du tout certain que le dollar canadien s’appréciera à long terme par rapport à l’euro, à la livre sterling, au dollar américain ou au franc suisse.

Pour les raisons susmentionnées, le Fonds Europlus Trimark et le Fonds international des sociétés Trimark ne sont pas couverts contre le risque de change, et le resteront ainsi.

Source : Statistique Canada, au 14 décembre 2015.

Remarque : La société ci-dessus a été choisie à des fins d’illustration seulement et ce choix ne vise pas à prodiguer des conseils spécifiques en matière de placement.

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