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Talley Léger | 8 septembre 2020

La force de l’or se révèle dans l’adversité

Alors qu’il avait presque doublé depuis son creux cyclique de décembre 2015, l’or a violemment reculé de plus de 7 % au début du mois d’août. Les perspectives fondamentales à l’égard du métal jaune ont-elles changé? Les investisseurs devraient-ils au contraire profiter de ce repli pour accroître leur exposition? Pour répondre à ces questions, nous allons examiner quelques-uns des principaux facteurs qui influent sur les prix de l’or, à commencer par la confiance.

 

Quel est le lien entre la confiance des consommateurs et l’or?

Au sens physique, l’or est une substance tangible et quantifiable, compte tenu de son offre limitée sur la Terre. En fait, d’après certaines estimations, l’or est si rare que le stock d’or mondial entier remplirait deux à trois piscines olympiques1. Comme n’importe quel autre actif, sa valeur peut être influencée par d’autres facteurs que l’exploitation minière et la production, notamment les émotions humaines.

La consommation représente environ 70 % du produit intérieur brut (PIB) des États-Unis et environ 60 % du PIB du Canada2. Sonder l’humeur des consommateurs au sujet de l’économie et de leurs intentions d’achat est donc du temps bien investi. L’indice de confiance des consommateurs de l’Université du Michigan mesure l’opinion des ménages américains à l’égard de leurs finances et de la production
du pays.

Si la confiance des consommateurs est un baromètre de la vitalité économique, le pessimisme et la faiblesse de l’activité économique devraient susciter une remontée des prix de l’or (soit une relation inverse). Motivés par des raisons historiques, psychologiques et leur nature humaine, les investisseurs continuent de chercher refuge dans le lingot en période de difficultés économiques.

Naturellement, l’impasse budgétaire à Washington a exacerbé l’incertitude et entraîné un besoin croissant d’accumulation de fonds pour prendre le relais des programmes d’aide non reconduits (c’est­à­dire plus d’épargne et moins de dépenses). Selon les plus récentes enquêtes menées auprès des consommateurs, non seulement les difficultés économiques devraient persister au cours de la prochaine année, mais la plupart des consommateurs ne prévoient pas un retour à une croissance ininterrompue au cours des cinq prochaines années.

Une reprise économique et une hausse des prix de l’or simultanée sont-elles possibles? Selon nous, une amélioration soudaine et marquée de la confiance des consommateurs constituerait probablement un obstacle important pour l’or. En revanche, si notre scénario de base s’avère et que nous assistons bel et bien à une reprise longue et modérée dans un contexte de craintes persistantes relatives au coronavirus, l’or pourrait très bien poursuivre son ascension.

 

Figure 1. Le lingot reste une valeur refuge dans un contexte économique difficile

Sources : Bloomberg L.P., Université du Michigan, Invesco, 14 août 2020. Remarques : NBER = National Bureau of Economic Research. Les zones grisées correspondent aux récessions économiques américaines définies par le NBER. Il est impossible d’investir dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs.

 

Comment la dynamique du dollar américain influence-t-elle les tendances des prix de l’or?

Le dollar américain est un autre facteur qui a façonné la valeur de l’or au fil du temps. Nous nous sommes tournés en particulier vers les actifs alternatifs comme l’or lorsque d’autres formes de monnaie se sont dépréciées. Pourquoi?

À l’origine, l’or était utilisé comme une forme d’échange monétaire et comme réserve de valeur, tout comme le billet vert aujourd’hui. La complémentarité des deux catégories d’actif a favorisé un contexte dans lequel les investisseurs sont habitués à passer de l’une à l’autre, de façon interchangeable.

Lorsque le dollar américain se déprécie, les participants aux marchés considèrent le lingot comme une meilleure réserve de valeur. Par conséquent, il n’est pas surprenant que l’ascension du métal précieux à des sommets historiques ait coïncidé avec la dévaluation du billet vert par rapport à un panier d’autres monnaies importantes.

La demande est un autre facteur important. Étant donné que la plupart des produits de base, dont l’or, sont libellés en dollars américains, toute dépréciation du billet vert renforce le pouvoir d’achat des autres monnaies, ce qui peut entraîner une augmentation de la demande de lingots dans ces régions et ces pays.

 

Figure 2. Nous avons misé sur l’or lorsque d’autres formes de monnaie se sont dépréciées

Sources : Bloomberg L.P. et Invesco, 14 août 2020. Remarques : L’indice du dollar américain (DXY) mesure la valeur internationale générale de la devise des États-Unis en faisant la moyenne des taux de change entre le dollar américain et les principales monnaies du monde. Il est impossible d’investir dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs.

 

Quelles sont les perspectives pour le dollar américain?

La faiblesse du dollar américain est une conséquence importante de l’expansion sans précédent du bilan de la Réserve fédérale américaine (Fed). Si l’assouplissement quantitatif est une question de choix entre les taux d’intérêt et le dollar américain, la Fed a choisi de protéger la croissance et les emplois en ouvrant les vannes pour gonfler la masse monétaire aux dépens de la monnaie.

Certes, la croissance de la base monétaire a ralenti à un moment où les spéculateurs ont adopté une position vendeur extrême sur le dollar américain, ce qui pourrait causer des turbulences à court terme pour le billet vert. Toutefois, nous pensons que la pause dans la base monétaire tient à des raisons techniques liées au bilan de la Fed et aux achats d’actifs à grande échelle, plutôt qu’à un changement abrupt et inopportun de la politique monétaire.

En ce qui concerne les perspectives à long terme, on peut raisonnablement s’attendre à ce que le dollar américain continue de faiblir, selon nous, si la Fed maintient un tel approvisionnement monétaire en circulation. Si le dollar américain continue à baisser et que les grandes banques centrales annoncent des mesures d’assouplissement quantitatif énergiques, l’or pourrait en sortir gagnant.

 

Figure 3. La Fed a gonflé la base monétaire au détriment de la monnaie

Sources : Bloomberg L.P., FRED et Invesco, 14 août 2020. Remarques : La base monétaire désigne la quantité de monnaie en circulation à l’extérieur de la banque centrale et du Trésor public d’un pays, à laquelle viennent s’ajouter les dépôts des institutions financières détenus auprès de la banque centrale. Les banques centrales gèrent la base monétaire en achetant et en vendant des actifs. Les achats d’actifs font augmenter la base monétaire lorsque la banque centrale les paie avec la monnaie ou augmente les dépôts/le passif des banques centrales. Les zones grisées correspondent aux récessions économiques américaines définies par le NBER. Il n’est pas possible d’investir dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs.

 

L’or est-il une protection efficace contre l’inflation?

Les actifs durables, dont les produits de base, font généralement partie des bénéficiaires de l’inflation.
Par conséquent, les acteurs du marché achètent généralement des produits de base, y compris de l’or, pour se protéger contre l’inflation. À vrai dire, si l’or n’évolue pas toujours dans le même sens que le niveau général des prix, il existe néanmoins un certain degré de corrélation entre les anticipations d’inflation dérivées du marché et le lingot au fil du temps.

Compte tenu des effets compensatoires des turbulences économiques massives (ou choc déflationniste) et des mesures budgétaires proportionnelles (ou mesures de relance) mises en œuvre, il est difficile de prévoir dans quelle mesure la reprise subira des tensions inflationnistes. Contentons-nous de dire que le mot inflation a refait surface dans le vocabulaire de certains investisseurs et que les anticipations d’inflation se sont stabilisées, ce qui est de bon augure pour le prix de l’or selon nous.

 

Figure 4. La stabilisation des anticipations d’inflation est de bon augure pour l’or

Sources : Bloomberg L.P., FRED et Invesco, 14 août 2020. Remarques : Le taux d’inflation neutre est une mesure de l’inflation anticipée dérivée des obligations du Trésor à échéance constante à cinq ans et des obligations du Trésor à échéance constante de cinq ans indexées sur l’inflation. La valeur la plus récente indique le taux d’inflation moyen attendu par les acteurs du marché au cours des cinq prochaines années. Il est impossible d’investir dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs.

 

Pourquoi y a-t-il une corrélation inverse entre les taux d’intérêt réels et l’or?

Les taux d’intérêt nominaux historiquement bas3 et le redressement des attentes d’inflation ont enfoncé les taux d’intérêt réels ou corrigés de l’inflation encore plus dans le rouge. L’or n’offre pas de revenu aux investisseurs, fait de moins en moins pertinent étant donné que de nombreuses obligations d’État affichent des taux négatifs. Lorsque les rendements réels baissent, le coût d’opportunité associé aux actifs ne produisant aucun rendement4, comme l’or, chute radicalement, selon nous.

Les taux réels pourraient-ils encore baisser et quels sont les éléments déclencheurs potentiels?
Au contraire, est-ce que le marché obligataire a déjà entièrement pris en compte la récession économique et les taux réels pourraient-ils remonter au fil du renforcement de l’activité?

Les taux d’intérêt corrigés de l’inflation ont été inférieurs aux niveaux actuels. Quels facteurs pourraient y contribuer? La situation ne sera pas forcément aussi désastreuse que la crise de la dette dans la zone euro. On pourrait envisager une situation où les taux d’intérêt nominaux resteraient inchangés par la Fed avec un excès d’épargne au niveau mondial, un vieillissement de la population et des innovations technologiques, tandis que les points morts continueraient à favoriser une reprise cyclique.

 

Figure 5. Lorsque les rendements réels baissent, le coût d’opportunité associé aux actifs ne produisant aucun rendement, comme l’or, chute

Sources : Bloomberg L.P. et Invesco, 14 août 2020. Remarques : Les obligations du Trésor américain indexées sur l’inflation (TIPS), qui représentent les taux réels des obligations d’État américaines, offrent une protection contre l’inflation. Le capital d’un TIPS augmente avec l’inflation et diminue avec la déflation, telles que mesurées par la variation de l’indice des prix à la consommation. Lorsqu’un TIPS arrive à échéance, l’investisseur reçoit le capital rajusté ou le capital initial, selon le montant le plus élevé des deux. Il n’est pas possible d’investir dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs.

 

Dans quel scénario macroéconomique l’or se comporterait-il mieux ou moins bien?

Si l’économie devait subir une surchauffe soudaine, provoquant ainsi le resserrement de la politique monétaire de la Fed ainsi que la hausse des taux d’intérêt nominaux et de la valeur du dollar américain, un dénouement positif pour l’or nous paraît difficile à imaginer. Cela dit, nous avons tout autant de difficulté à identifier un déclencheur qui susciterait un tel scénario à ce stade vulnérable de la reprise économique qui s’amorce. Selon nous, la Fed semble déterminée à protéger la reprise en cours en maintenant les taux d’intérêt bas dans un avenir prévisible.

Contrairement aux idées reçues, un grand nombre de facteurs favorables aux actifs cycliques sensibles à l’économie profitent aussi à l’or au stade de la reprise du cycle économique, à savoir une banque centrale conciliante, un affaiblissement de la monnaie, une hausse des attentes d’inflation et des taux d’intérêt réels faibles. En effet, les taux réels des obligations d’État ont baissé et l’or a grimpé entre 2009 et 2012, soit au stade de la reprise du dernier cycle conjoncturel5. Comme nous l’avons déjà mentionné, un redressement économique modéré et prolongé, conjugué aux craintes persistantes à l’égard du coronavirus, justifierait la présence de l’or dans un portefeuille de placement bien diversifié.

 

 

 

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Notes de bas de page

1. Sources : Forbes, How Many Olympic-Sized Swimming Pools Can We Fill With Billionaire Gold?, 19 novembre 2010.

2. Sources : Bureau of Economic Analysis, Statistique Canada, 14 août 2020.

3. Le taux d’intérêt nominal désigne le taux d’intérêt avant de tenir compte de l’inflation.

4. Les métaux précieux comme l’or et l’argent sont des actifs sans rendement, car ils ne versent pas de dividendes ou de revenu aux investisseurs.

5. Sources : Bloomberg L.P. et Invesco, 14 août 2020.

Définitions

Le produit intérieur brut (PIB) est la somme de la valeur de tous les biens et services produits à l’intérieur des frontières d’un pays au cours d’une période donnée.

La corrélation est une statistique qui permet d’évaluer l’évolution de deux variables l’une par rapport à l’autre.

L’assouplissement quantitatif est une forme de politique monétaire non conventionnelle dans le cadre de laquelle une banque centrale effectue d’importants achats d’actifs afin d’accroître la masse monétaire et d’encourager les prêts et l’investissement.

La déflation est une baisse du niveau général des prix habituellement associée à une récession économique.

La reflation est une politique budgétaire ou monétaire conçue pour accroître la production, stimuler les dépenses et atténuer les effets de la déflation.

Le taux d’inflation neutre est une mesure de l’inflation anticipée dérivée des obligations du Trésor à échéance constante à cinq ans et des obligations du Trésor à échéance constante de cinq ans indexées sur l’inflation. La valeur la plus récente indique le taux d’inflation moyen attendu par les acteurs du marché des cinq prochaines années.

Renseignements importants

Image de l’en-tête du blogue :

Tout placement comporte un risque, y compris un risque de perte.

Les produits de base et les monnaies sont habituellement volatils et ne conviennent pas à tous les investisseurs. Les fluctuations des prix de l’or et des métaux précieux peuvent avoir une incidence sur la rentabilité des sociétés du secteur de l’or et des métaux précieux. L’évolution des conditions politiques ou économiques dans les pays où se trouvent des sociétés du secteur de l’or et des métaux précieux pourrait avoir une incidence directe sur le prix de l’or et des métaux précieux.

De manière générale, les prix des obligations baissent lorsque les taux d’intérêt augmentent, et vice versa; c’est ce que l’on appelle le risque de taux d’intérêt.

Cet article fait référence au marché américain et son contenu peut ne pas s’appliquer au Canada. Toutes les données sont fournies par Invesco et sont exprimées en dollars américains, sauf indication contraire.

Un émetteur peut se retrouver dans l’incapacité de respecter ses engagements à l’égard du versement des intérêts ou du remboursement de capital, ce qui entraîne une baisse de la valeur de ses titres et de sa note de crédit. Les opinions exprimées ci-dessus sont celles de Talley Léger en date du 20 août 2020. Les commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration de thèmes généraux. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas les résultats futurs. Ils comprennent des risques, des incertitudes et des hypothèses. Il n’est pas garanti que les résultats réels ne seront pas considérablement différents des attentes. Le présent document ne constitue pas une recommandation d’une stratégie ou d’un produit de placement destinés à un investisseur en particulier. Les opinions exprimées dans ce document sont celles de l’auteur; elles sont fondées sur les conditions de marché actuelles et peuvent changer sans préavis. Ces opinions peuvent différer de celles des autres spécialistes des placements d’Invesco.