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Perspectives, commentaire et expertise de placement

Richard Nield | 24 novembre 2016

Le Brexit et l’assouplissement quantitatif font certes les manchettes, mais est-il encore possible de trouver de bonnes occasions en Europe?

Les conjectures sur l’avenir du Brexit et l’assouplissement quantitatif sont les questions prédominantes dans le monde du placement en Europe. En tant qu’investisseurs observant une méthode ascendante, notre objectif est de dénicher des sociétés qui, selon nous, peuvent prospérer, peu importe la tournure que prennent ces questions. Nous le faisons en accordant une importance prépondérante aux caractéristiques des sociétés sur le plan des bénéfices, de la qualité et de l’évaluation (BQE). Voici ce que nous entrevoyons pour cette fin d’année.

Royaume-Uni : Trouver des sociétés qui peuvent surmonter le Brexit

Cet été, les électeurs au Royaume-Uni ont choisi de se retirer de l’Union européenne (UE). Afin de réaliser cette décision, le gouvernement doit invoquer l’Article 50 qui déclenchera officiellement le processus de sortie. Nous nous attendons à ce que cela se passe au début de 2017. Il semble aussi que le Royaume-Uni pourrait tout simplement se retirer de l’union douanière de l’UE et de son marché unique, au lieu de forger des relations interconnectées quelconques sur le modèle de la Norvège ou de la Suisse. Il semble en outre que les politiciens n’accordent pas une importance prioritaire à la protection du secteur des services financiers dans le cadre des négociations sur la sortie. C’est ce qui a fait craindre que la livre sterling puisse se déprécier davantage et que Londres perde sa position de place financière mondiale.

La Banque d’Angleterre a donné à entendre qu’elle est prête à voir l’inflation dépasser son taux cible, de sorte que les entreprises pourraient répercuter ses effets sur leurs clients ou voir leurs bénéfices en subir les conséquences – ou une combinaison des deux. Les sociétés britanniques de biens de consommation et du commerce de détail ont déjà indiqué qu’elles pourraient être obligées d’augmenter leurs prix en 2017 afin de protéger leurs marges bénéficiaires.

Notre opinion : Malgré les prévisions consensuelles de récession et de correction du marché du logement en 2017, nous croyons que l’économie britannique n’est pas aussi mal en point qu’on le craint. Nos prévisions sont déjà modestes et nous croyons que le gouvernement imposera probablement un programme de stimulation pour étayer l’immobilier. Dans nos stratégies, bon nombre des sociétés que nous détenons réalisent la plus grande partie de leur revenu hors du Royaume-Uni et de l’Europe, et nous croyons par conséquent que les effets négatifs du Brexit pourraient être peu élevés. En fait, nous avons augmenté certains de nos placements au Royaume-Uni immédiatement après le vote sur le Brexit lorsque les ratios d’évaluation sont devenus très attrayants, entre autres Next PLC et Lloyds Banking Group PLC (respectivement 1,02 % et 0,91 % dans la Catégorie croissance internationale Invesco et 1,31 % et 0,92 % dans la Catégorie croissance européenne Invesco au 30 septembre 2016.)

Europe : Des bas taux maintiennent des ratios d’évaluation élevés

Les prévisions de croissance en Europe ont baissé durant les trois premiers trimestres à un niveau situé entre 1,0 % et 1,5 %, mais heureusement ces prévisions n’avaient jamais été élevées.1 C’est pour cette raison que le scénario des révisions des bénéfices à la baisse n’est que légèrement négatif. L’euro est resté la plupart du temps inchangé par rapport au dollar américain cette année, mais il est encore nettement en baisse comparativement aux deux ou trois dernières années, ce qui a rendu cette région plus compétitive.

Généralement parlant, les sociétés européennes à grande capitalisation qui ont une forte proportion d’opérations internationales ont enregistré au cours des dernières années un taux de croissance plus élevé que celles qui exercent leurs opérations sur les marchés nationaux. Cet écart s’est quelque peu resserré lorsque les marchés émergents ont ralenti en 2014 et 2015, mais ce thème persiste dans l’ensemble.

La Banque centrale européenne (BCE) commence à envisager de mettre fin à son propre programme d’assouplissement quantitatif, mais elle semble vouloir le maintenir jusqu’à ce qu’elle constate une inflation plus élevée. Les critiques qu’a provoquées le succès du programme d’assouplissement quantitatif du président de la BCE, Mario Draghi, deviennent de plus en plus vives parce qu’il n’a pas abouti à une croissance plus rapide du crédit ou rendu certaines compétences bancaires d’Europe plus solides. Ce programme a à tout le moins retardé des réformes structurelles et fiscales dont le besoin se fait cruellement sentir dans des pays comme l’Italie et la France, parce que même si le gouvernement considère les bas taux d’obligations souveraines comme étant un signe de robustesse, le marché considère quant à lui que la question des menaces déflationnistes à long terme n’a pas été traitée.

Notre opinion : Nous sommes encore attirés par des sociétés qui ont de solides opérations internationales qui dynamisent leur croissance, qui sont dotées d’excellents atouts et qui, selon nous, peuvent enregistrer de bons résultats par rapport aux sociétés nationales. Les ratios d’évaluation en Europe semblent à leur plein niveau et les bas taux d’intérêt les maintiennent élevés, mais en termes relatifs ils ne sont pas plus attrayants qu’aux États-Unis, selon nous, et leurs marges sont bien en dessous de leur pic.

Secteurs : Opinions partagées

Les résultats sectoriels ont divergés considérablement en Europe cette année, tant du point de vue positif que négatif. Nous avons constaté une nette reprise des sociétés des secteurs de l’énergie et des matériaux, car les prix des produits de base ont remonté. Les sociétés cycliques d’excellente qualité dans les secteurs des biens d’équipement et de l’industrie en ont aussi profité.

Les secteurs aux ratios moins élevés, comme les services de télécommunication et, plus récemment, la santé, enregistrent de moins bons résultats en raison d’obstacles cycliques. Le secteur de la santé a été assujetti à des pressions : la fixation des prix a été trop audacieuse dans certaines sociétés, ce qui a provoqué de vives discussions et fait craindre que les prix ne deviennent négatifs aux États-Unis en 2017.

Le secteur de la finance a été à la traîne, et ce en dépit de ratios d’évaluation attrayants, car les plus bas taux d’intérêt ont entravé la croissance des revenus et des bénéfices. Les placements financiers dans la Catégorie croissance internationale Invesco sont surtout dans les domaines de la gestion de patrimoine, des échanges de marché et de l’assurance, où nous détectons de meilleures possibilités de croissance sans les mêmes problèmes réglementaires. Nous avons été pendant des années moins optimistes à l’égard des banques paneuropéennes et même si leurs ratios d’évaluation sont attrayants, très peu d’entre elles gagnent plus que leur coût en capital.

Nouveaux placements : À la recherche de bonnes occasions

Durant le deuxième trimestre, nous avons fait un premier placement dans Wolters Kluwer NV (0,39 % dans la Catégorie croissance internationale Invesco et 0,49 % dans la Catégorie croissance européenne Invesco au 30 septembre 2016), une société d’information avec un modèle de gestion similaire à celui d’un modèle par abonnement qui fournit des analyses et des solutions à des professionnels comme des médecins, comptables, avocats et autres responsables de conformité réglementaire. La croissance de son chiffre d’affaires s’est accélérée et la société a désendetté son bilan à un niveau nettement en dessous de sa cible, ce qui lui permet de lancer un programme de rachat d’actions et de continuer d’augmenter son dividende.

Nous avons aussi trouvé de bonnes occasions hors de l’Europe. Au début de cette année, plusieurs des fonds que notre équipe gère ont aussi fait un premier placement dans PrairieSky Royalty Ltd. (1,19 % pour le Fonds d’excellence canadien de croissance Invesco, 0,78 % pour le Fonds équilibré canadien Invesco et 0,59 % pour la Catégorie croissance mondiale Invesco au 30 septembre 2016). Cette société est le plus important propriétaire canadien de redevances pétrolières et gazières. Ce qui en fait une société attrayante, à notre avis, c’est qu’elle est rémunérée pour que des sociétés d’exploration et de production fassent des forages sur ses terrains, de sorte que la société dégage des marges très élevées et ne dépense pratiquement pas de capital pour sa croissance. C’est, à notre avis, l’une des rares sociétés dans ce contexte de prix anémiques qui est en mesure de dégager un flux de trésorerie disponible positif.

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1 Source : Bloomberg, L.P., au 30 septembre 2016.