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Brian Levitt | 25 août 2021

Le retrait des mesures d’assouplissement doit-il nécessairement s’accompagner d’une crise?

Pourrait-on revivre une nouvelle crise à la suite du retrait progressif des mesures d’assouplissement sur les marchés? Pas nécessairement. Brian Levitt soulève certaines différences importantes entre 2021 et 2013 qui pourraient être utiles.

La dernière fois que j’ai autant entendu parler de crises, les corridors de ma maison grouillaient d’enfants. Heureusement, mes enfants ne passent plus leur temps à pleurnicher, à crier et à se jeter par terre pour un rien, mais nous sommes tout de même dans un cycle économique juvénile, où les risques de crises sont bien réels. Je me pose maintenant les mêmes questions qu’à cette époque : « Les crises sont-elles inévitables? Peuvent-elles être évitées? »

Retour sur la réduction de l’assouplissement quantitatif de 2013

Le précédent cycle économique, qui s’est échelonné de 2009 à 2019, a été le théâtre de la tristement célèbre « réduction de l’assouplissement quantitatif », alors que la Réserve fédérale américaine (Fed) se souciait de moins en moins de l’économie, et ce, malgré les inquiétudes soulevées sur les marchés à l’égard du retrait des mesures d’assouplissement. Les marchés se sont ensuite enfoncés dans leur propre spirale d’événements désastreux : Aux États-Unis, les taux d’intérêt ont grimpé en flèche, les écarts de taux se sont élargis, les actions ont fait l’objet de ventes massives et les marchés émergents se sont littéralement effondrés1.

Aujourd’hui, tandis que la Fed laisse entrevoir la possibilité de réduire son soutien à l’expansion de l’économie, ceux qui se souviennent de la dernière se demandent si nous nous dirigeons vers une autre crise.

Le calme avant la tempête?

Comme tous les parents vous le diront, le pire à propos des crises, c’est qu’elles sont imprévisibles. Il y a beaucoup de rumeurs selon lesquelles une autre crise pourrait se profiler à l’horizon. Jusqu’à maintenant, les marchés semblent relativement optimistes quant à une éventuelle réduction des achats d’actifs par la Fed. Même la manchette de CNBC publiée cette semaine, selon laquelle la Fed est de plus en plus disposée à annoncer une réduction des achats d’obligations en septembre, n’a pas provoqué d’hystérie sur les marchés. Les actions américaines, représentées par l’indice S&P 500, ont clôturé lundi à un sommet inégalé2.

Mercredi, l’indice S&P 500 avait chuté de 1,7 % par rapport à son sommet3. S’agissait-il du fameux calme avant la tempête? De ce moment de bonheur avec votre adorable poupon, juste avant qu’il ne commence à frapper, à donner des coups de pied et à ignorer les règles?

Pas nécessairement. Parfois, les choses se passent mieux avec le deuxième enfant – ou le deuxième cycle économique. D’abord, nous sommes beaucoup mieux équipés pour prévenir les crises. Les stratégies que j’utilisais pour régler les problèmes avec mon premier enfant (« ça suffit », « tout va bien », « reviens-en ») ne faisaient qu’envenimer la situation. Avec mon deuxième enfant, j’ai constaté que le fait de reconnaître les émotions qu’il ressentait (« je vois que tu es fâché », « je sais que c’est frustrant », « je suis triste pour toi ») s’avérait beaucoup plus efficace, voire presque magique.

La Fed ajuste son style de communication

Comme dans mon cas, la Réserve fédérale américaine semble avoir modifié son approche. En mai 2013, Ben Bernanke, qui était président à l’époque, a surpris les marchés en déclarant que la Fed pourrait réduire le rythme des achats d’actifs « au cours des prochaines rencontres ». Bien qu’aucun changement de politique de taux d’intérêt n’ait été suggéré, le marché a néanmoins revu à la hausse ses prévisions quant à la trajectoire future des taux d’intérêt à court terme de 1 % à 4 % avant la mi-20154. Un peu comme si un parent disait à son enfant, sans préavis, qu’il est temps de quitter le terrain de jeu – ce qui ne se passe généralement pas très bien.

Cette fois-ci, la Fed semble avoir appris sa leçon. Nous plaisantons en disant que la Fed, au lieu d’annoncer une véritable réduction de ses achats d’actifs, s’est limitée à en parler. Et à en parler encore. La Fed semble vouloir faire preuve d’audace pour ne pas effrayer les marchés et resserrer les conditions financières, et ainsi étouffer la reprise. Jusqu’à présent, le marché s’attend à une hausse très graduelle du taux des fonds fédéraux au cours des deux prochaines années5. Lorsqu’il est question d’enfants ou de marchés, employer les bons mots change tout.

Le cycle actuel n’est pas comme le dernier

Deuxièmement, il arrive que l’enfant – ou le cycle économique – ait meilleur caractère. Ma deuxième fille faisait moins de crises. C’était tout simplement comme ça. À mon avis, il en va probablement de même pour ce cycle économique :

  1. Cette fois-ci, les attentes relatives à l’inflation sont légèrement à la hausse. En 2013, le monde était toujours en proie aux effets déflationnistes qui avaient émergé dans la foulée de la crise financière. La Fed avait du mal à museler les attentes liées à l’inflation (représentées par le seuil de rentabilité des obligations du Trésor américain à 2 ans) afin que celles-ci ne dépassent pas le seuil visé de 2 %6. Le rajustement proposé par la Fed à son bilan en 2013 semblait être davantage attribuable aux attentes de la Fed quant à la valeur future de l’inflation qu’en réaction à l’inflation courante ou aux attentes du marché à l’égard de l’inflation.

    En revanche, l’indice des prix à la consommation actuel se situe bien au-dessus du sommet atteint avant la COVID-197, et les attentes liées à l’inflation sont supérieures à la cible de 2 % de la Fed8. Par conséquent, il est moins probable maintenant qu’en 2013 qu’un resserrement de la politique monétaire soit interprété comme une erreur de politique susceptible de faire grimper le dollar américain et plomber les actifs risqués.
  2. Bon nombre de pays émergents considérés comme « fragiles » ne sont plus aussi fragiles que par le passé. En 2013, quand la Fed a annoncé son intention de réduire ses achats d’actifs, les pays émergents ont subi d’importantes fuites de capitaux. À l’époque, de nombreux pays émergents affichaient un important déficit de leur compte courant, leurs importations dépassant largement leurs exportations9. Ces pays étaient fortement tributaires des entrées de capitaux étrangers pour financer leur consommation. Par conséquent, en raison de leur important volume de titres de créance libellés en devises, ils étaient très vulnérables aux fluctuations sur les marchés de change.

    L’état de leur compte courant est maintenant complètement différent. En effet, ces pays, à l’instar des États-Unis, ont réduit leur consommation et épargnent davantage. De plus, au cours des dernières années, les flux de capitaux à destination des marchés émergents sont loin d’être aussi importants qu’ils l’étaient pendant les années qui ont précédé 2013.

    Étant donné que les besoins de financement externe sont beaucoup plus faibles, une situation qui risque de persister en raison de l’incidence de la COVID-19 sur la demande intérieure des pays émergents, il est peu probable selon moi que les actifs des marchés émergents fassent les frais d’une crise comme en 2013.

Conclusion

Comme les enfants, tous les cycles sont différents. Pourrait-on revivre une nouvelle crise? Je suppose que c’est possible. La volatilité des marchés découle généralement des changements en matière de politique. Avec les enfants en bas âge, on ne sait jamais vraiment à quoi s’attendre, et il en va de même des cycles économiques. Quoiqu’il arrive, ce sera selon moi un rite de passage tout à fait normal, qui permettra au cycle actuel de se transformer en un cycle plus stable. Et c’est encore plus important.

1 Source : Bloomberg L.P. Les taux d’intérêt sont représentés par le taux des obligations du Trésor américain à 10 ans. Les écarts de taux sont représentés par l’écart ajusté en fonction des options de l’indice Bloomberg Barclays US Corporate High Yield. Les actions sont représentées par l’indice S&P 500. Tous les titres des marchés émergents sont représentés par l’indice MSCI Marchés émergents et l’indice JP Morgan Emerging Markets Bond.

2 Source : Bloomberg L.P., au 16 août 2021.

3 Source : Bloomberg L.P., au 18 août 2021.

4 Source : Bloomberg L.P. Selon les contrats à terme sur fonds fédéraux à 30 jours.

5 Source : Bloomberg L.P. Selon les contrats à terme sur fonds fédéraux à 30 jours.

6 Source : Bloomberg, L.P., au 31 juillet 2021.

7 Source : US Bureau of Labor Statistics, au 31 juillet 2021.

8 Source : Bloomberg, L.P., au 31 juillet 2021.

9 Source : Fonds monétaire international, au 30 juin 2021.

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Les opinions mentionnées ci-dessus sont celles des auteurs en date du 18 août 2021. Les commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration de thèmes généraux. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas les résultats futurs. Ils comprennent des risques, des incertitudes et des hypothèses. Il n’est pas garanti que les résultats réels ne seront pas considérablement différents des attentes.