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Perspectives, commentaire et expertise de placement

Matt Peden | 23 avril 2020

Les investisseurs à long terme doivent être réalistes plutôt qu’exagérément optimistes

Le récent repli boursier a été plus prononcé dans les segments de marché de qualité inférieure et plus sensibles à la conjoncture économique comme l’énergie, les matériaux, les services financiers, la fabrication industrielle et les voyages (transporteurs aériens, croisiéristes, etc.), secteurs qui renferment un nombre extrêmement limité d’entreprises dans lesquelles nous pouvons investir.

De plus, le repli a mené à des cas isolés, en mars, où des entreprises de grande qualité qui exercent leurs activités dans certains sous-secteurs, comme la restauration, l’immobilier et les clubs de conditionnement physique, et qui ont été directement touchés par les commandes des personnes confinées ont vu leur évaluation chuter à des seuils attrayants dans une perspective à long terme et nous avons renchéri sur nos participations.

Or, depuis le redressement spectaculaire des marchés, de telles occasions se font rares. Par contre, les exigences de confinement et de distanciation sociale ont joué en faveur de certains marchés axés sur le cybercommerce et de certaines entreprises de services de livraison d’aliments et de jeux et de divertissements en ligne dans lesquels nous investissons. Par conséquent, la situation actuelle n’a pas réellement eu d’incidence sur leurs cours boursiers.

En prenant en considération le redressement spectaculaire des marchés des dernières semaines et les attentes réalistes pour ce qui est de l’impact du virus sur les entreprises et les particuliers, en tant qu’investisseurs à long terme, nous avons du mal à concilier les évaluations boursières de nombreuses entreprises et leurs perspectives de croissance sous-jacente à moyen et à long termes, de bénéfices et de bénéfices après impôts.

En examinant la valeur intrinsèque des entreprises dans lesquelles nous serions disposés à investir à un prix raisonnable, compte tenu de leur valeur marchande courante respective, nous en avons conclu que bon nombre d’entre elles ne constituent pas des placements attrayants pour le moment. En présumant que cela est représentatif des marchés boursiers mondiaux, nous pouvons conclure que la prudence est toujours de mise, après la récente remontée.

Plusieurs caractéristiques fondamentales déterminent la valeur à long terme d’une entreprise, y compris le potentiel de croissance des revenus, les attentes de marge bénéficiaire, l’intensité de capital et le taux d’imposition des sociétés (qui influence grandement les bénéfices après impôts). La plupart des entreprises devraient s’attendre raisonnablement à ce que cette nouvelle pandémie de coronavirus ait des retombées négatives perceptibles sur tous les inducteurs de valeur susmentionnés. L’ampleur de l’impact dépendra du temps qu’il faudra pour atteindre un taux d’immunité suffisant, que ce soit au moyen d’un vaccin viable ou de l’immunité collective, de la durée des mesures de confinement imposées par les gouvernements et des effets à plus long terme de la situation actuelle sur le comportement des consommateurs.

Alors que la plupart des nations parlent seulement d’un assouplissement graduel des restrictions quelque part en mai, ce qui correspond en moyenne à une fermeture de deux mois dans beaucoup de pays, le coronavirus a peut-être déjà engendré le ralentissement économique à court terme le plus marqué de l’après-guerre. On ne doit pas sous-estimer les retombées économiques à court terme des fermetures d’entreprises en masse et des taux de chômage proportionnels. En aucun moment durant la crise financière des industries complètes ont fermé pendant des mois, forçant des mises à pied d’une portée sans précédent et entraînant des pertes de revenus irrécouvrables dans le secteur tertiaire.

Qui plus est, au-delà des profondes retombées à court terme des fermetures sur les entreprises et les consommateurs, le développement d’un vaccin viable pourrait prendre de 12 à 18 mois, l’immunité répandue demeure lointaine et la menace d’une deuxième et d’une troisième vagues d’infections (comme c’est le ca à Singapour et au Japon) va persister après l’assouplissement des mesures de confinement et de distanciation sociale. À mon avis, il serait naïf et exagérément optimiste de tenir pour acquis que les consommateurs vont se ruer dans les restaurants, les bars, les cinémas, les centres commerciaux, les hôtels et les avions, alors que le risque d’être infecté par un virus mortel est élevé. Ainsi, le virus aura probablement un impact à moyen terme sur le comportement des consommateurs et, de ce fait, sur les revenus et les marges bénéficiaires des entreprises bien au-delà de l’assouplissement des restrictions mandatées par les gouvernements.

Compte tenu de la gravité de la crise, les gouvernements du monde entier ont augmenté considérablement leur soutien budgétaire aux particuliers, aux petites entreprises et même aux compagnies qui exercent leurs activités dans les secteurs les plus durement touchés. Cependant, ces mesures de relance budgétaire sans précédent, tant par leur taille que par leur portée, pourraient faire grimper la dette publique à un niveau jamais observé depuis la Seconde Guerre mondiale et créer un déficit budgétaire durable en raison du défi d’alléger les prestations sociales après la crise. Vu qu’il faudra éventuellement rembourser la dette publique et que les déficits budgétaires doivent être ultimement financés par des sources autres que des prêts additionnels, l’impôt des sociétés et/ou des particuliers augmentera probablement après la crise. Autant la réduction du taux d’imposition des sociétés américaines de 35 à 21 % en 2017 a eu un impact positif sur la valeur des sociétés cotées en bourse sur le marché intérieur américain, autant une hausse de l’impôt des sociétés à long terme pour financer les immenses programmes de relance qui ont été mis sur pied pourrait avoir l’effet opposé sur les cours boursiers. De même, toute augmentation du taux d’imposition du revenu des particuliers réduirait le revenu disponible personnel et entraînerait une diminution des dépenses de consommation à long terme.

Comme on l’a expliqué ci-dessus, même les estimations de la valeur intrinsèque des entreprises faites par les investisseurs à long terme devraient être révisées à la baisse en raison de l’impact immédiat de la crise provoquée par le coronavirus sur la croissance des revenus à court et à moyen termes et sur le potentiel de bénéfices, sans parler des répercussions potentielles à plus longue échéance de l’augmentation du taux d’imposition des sociétés et des particuliers pour financer les programmes de relance et les prestations sociales.

À l’heure actuelle, l’indice S&P 500 se situe près du niveau de mars 2019 et l’indice MSCI Monde près du niveau de janvier 2019.1 Or, il me semble irréaliste de penser que la valeur intrinsèque actuelle d’une entreprise devrait être égale ou supérieure à sa valeur sous-jacente au début de 2019, compte tenu d’estimations raisonnables de la croissance des revenus, des bénéfices et des bénéfices après impôts. Par conséquent, on pourrait penser que les cours boursiers actuels, particulièrement sur les marchés boursiers américains, tiennent compte d’hypothèses exagérément optimistes.

En tant qu’investisseurs actifs sans contraintes , nous continuons à chercher les anomalies observées entre les perspectives réalistes de revenus, de bénéfices et de bénéfices après impôts de sociétés et les cours boursiers actuels afin d’en tirer parti. Grâce à nos recherches sur les entreprises à l’échelle internationale, nous surveillons de près le rendement et la valeur de bon nombre de sociétés américaines et étrangères en analysant leurs concurrents, leurs clients et leurs fournisseurs. Cela permet à notre équipe de faire des comparaisons rationnelles entre les régions, compte tenu du potentiel à long terme des entreprises par rapport à leurs cours boursiers.

Étant donné la gravité accrue de l’épidémie de coronavirus aux États-Unis, la reprise plus exagérée des marchés boursiers américains et la plus grande ampleur des mesures de relance adoptées aux États-Unis, nous trouvons des occasions de placement plus attrayantes parmi les multinationales que nous suivons par rapport à leurs rivales américaines.

Autrement dit, la disparité entre la valeur d’une entreprise (qui repose sur des attentes rationnelles dans le contexte de la crise actuelle) et son cours boursier semble plus prononcée sur les marchés boursiers américains. Dans beaucoup de cas, je crois que les cours boursiers américains actuels reflètent des hypothèses exagérément optimistes. Qui plus est, le potentiel de hausse du taux d’imposition des sociétés et des particuliers à plus long terme semble plus élevé aux États-Unis qu’ailleurs en raison des mesures de relance plus exhaustives qui ont été mises en place et des désaccords entre les partis politiques quant à la première baisse du taux d’imposition des sociétés aux États-Unis.

Outre la disparité entre les évaluations américaines et internationales, nous continuons de voir des anomalies entre les évaluations des sociétés à grande capitalisation et celles des sociétés à petite capitalisation, ces dernières demeurant plus attrayantes. Les cours de beaucoup de sociétés à petite capitalisation dont les revenus et les bénéfices sont relativement stables ont chuté considérablement pendant le repli de mars, peut-être en raison des liquidités restreintes et des liquidations forcées, quoi qu’il en soit, elles se sont redressées beaucoup moins que les sociétés à grande capitalisation. Comme l’optimisme s’est accru pendant la remontée, les investisseurs se sont probablement rués sur bon nombre d’entreprises les plus grosses et les plus liquides, et ont sans doute ignoré les occasions de placement intéressantes que représentent les sociétés à petite capitalisation.

Notre stratégie d’actions internationales sans contrainte et sans égard à la capitalisation nous donne la liberté d’éviter les sociétés et les secteurs où des hypothèses de rendement sous-jacent excessivement optimistes sont intégrées dans les cours boursiers actuels et de miser sur un certain nombre d’entreprises au cours rationnel, au rendement élevé et bien protégées. Cette liberté est encore plus essentielle lorsqu’il peut y avoir une dichotomie générale entre les caractéristiques fondamentales des entreprises sous-jacentes et les cours boursiers.

 

 

 

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1 Source : Bloomberg L.P.

Définitions

L’intensité de capital est le montant de capitaux fixes ou réels présent en relation avec d’autres facteurs de production, particulièrement le travail. Au niveau des processus de production ou de l’économie globale, elle peut être estimée par le ratio capital-travail, comme à partir des points le long de la courbe isoquante capital-travail.

L’immunité collective se dit de la résistance à la propagation d’une maladie contagieuse au sein d’une population qui survient lorsqu’une proportion suffisamment élevée de la population est immunisée contre la maladie, principalement au moyen d’un vaccin.

Les opinions exprimées ci-dessus sont celles de l’auteur au 15 avril 2020. Ces commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration des grands thèmes. Les énoncés prospectifs ne sont pas garants du rendement futur. Ils comportent des risques et des incertitudes et sont fondés sur des hypothèses; nous ne pouvons pas vous garantir que les résultats réels ne différeront pas considérablement de nos attentes.

Les renseignements fournis sont de nature générale et ne peuvent être considérés comme des conseils fiscaux, juridiques, comptables ou professionnels. Les lecteurs devraient consulter leurs propres comptables, avocats ou autres professionnels pour obtenir des conseils sur leur situation particulière avant de prendre toute mesure. L’information contenue dans le présent document provient de sources jugées fiables, mais son exactitude ne peut être garantie. Un placement dans un fonds commun de placement peut donner lieu à des commissions, des commissions de suivi, des honoraires de gestion et autres frais. Les fonds communs de placement ne sont pas garantis, leur valeur change fréquemment et le rendement antérieur ne se reproduira pas nécessairement. Veuillez lire le prospectus simplifié avant de faire un placement. Vous pouvez en obtenir un exemplaire auprès de votre conseiller ou d’Invesco Canada Ltée.