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Todd Schomberg | 17 juin 2020

Positionnement en obligations en prévision d’une éventuelle reprise

Les économies mondiales commencent certes tranquillement à rouvrir, mais la crise de la COVID-19 n’a selon nous fait qu’amplifier le contexte de ralentissement de la croissance et de faiblesse de l’inflation dans lequel nous nous trouvions avant la pandémie, la faiblesse des taux d’intérêt continuant de se prolonger.

Les banques centrales un peu partout dans le monde ont réagi rapidement et injecté des milliers de milliards de dollars dans les économies du monde entier au moyen de mesures de relance monétaires sans précédent (réductions des taux d’intérêt, achats d’actifs et facilités de prêt). Je m’attends à ce que les banques centrales continuent à mettre en place des conditions largement favorables au marché des titres à revenu fixe.

Nous continuons donc à placer nos portefeuilles sous le thème de la trajectoire imprimée par les banques centrales. Nous voulons acheter ce qu’elles achètent : des obligations de sociétés de catégorie investissement, des prêts hypothécaires d’organismes publics, des obligations municipales et des titres structurés admissibles à la Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF).

Les valorisations des titres de créance de catégorie investissement et de certains actifs titrisés demeurent intéressantes et devraient profiter de la réouverture de l’économie et des achats des banques centrales. Les principales banques centrales, comme la Réserve fédérale américaine (la Fed), la Banque du Canada (la BdC) et la Banque centrale européenne (la BCE), se sont toutes engagées à acheter davantage de titres de créance de catégorie investissement, offrant ainsi, non seulement un filet de sécurité, mais également un potentiel d’appréciation des cours pour la suite des choses.

 

Obligations de sociétés

La Fed peut acheter jusqu’à 750 milliards de dollars américains d’obligations de sociétés, y compris une petite quantité de fonds négociés en bourse (FNB) d’obligations à rendement élevé et d’obligations ayant perdu leur statut d’obligations de catégorie investissement.1 La capacité du Programme de rachat d’urgence face à la pandémie (PEPP) de la BCE s’élève à 1 350 milliards d’euros, ce qui lui permet d’acheter des titres de créance d’État et de sociétés.2

Afin de dégager des liquidités, de nombreux émetteurs d’obligations de sociétés de catégorie investissement ont mis fin à leurs rachats d’actions, réduit leurs dividendes et émis pour plus d’un millier de milliards de dollars américains de titres de créance depuis le début de l’année3. Cette consolidation du bilan des entreprises devrait profiter aux détenteurs de titres de créance et permettre aux émetteurs de tirer leur épingle du jeu dans ce qui promet d’être une reprise économique en « U ». Le montant des titres de créance à taux négatif à l’échelle mondiale totalisant environ 11 000 milliards de dollars américains4, les obligations nord-américaines de catégorie investissement devraient selon nous séduire les acheteurs étrangers. Après la crise financière mondiale, les titres de crédit de catégorie investissement avaient enregistré un rendement global de 18,7 % en 2009 et des rendements de 9 %, 8,1 % et 9,8 % en 2010, 2011 et 2012 respectivement. 5

Depuis le début de la crise, la Fed a augmenté son bilan de plus de 3 000 milliards de dollars américains6 et la BCE a augmenté le sien de près de 1 000 milliards d’euros7, et la hausse se poursuit dans les deux cas. En plus de leurs achats d’actifs, les banques centrales ont réduit leurs taux du financement à un jour. La Fed et la Banque du Canada ont toutes deux ramené leur taux du financement à un jour dans une fourchette comprise entre 0 % et 0,25 % et le maintiendront vraisemblablement à ce niveau pendant un moment.8 La Fed souligne toutefois qu’elle n’a pas l’intention d’opter pour des taux négatifs, dans la mesure où elle estime que ceux-ci constituent un risque pour les systèmes bancaires.

L’accroissement du bilan des deux banques centrales leur confère en outre une marge de manœuvre importante qui leur évitera d’avoir à recourir à des taux négatifs. L’ampleur des mesures de relance et la réussite de la réouverture de l’économie devraient selon moi contribuer au maintien des taux des banques centrales à des niveaux positifs associés à une légère accentuation des courbes des taux; ils devraient toutefois rester faibles et confinés dans une fourchette étroite pendant une longue période.

La Fed envisage également de contrôler la courbe des taux; pour ce faire, elle ciblerait certains segments de la courbe pour ancrer les taux dans une fourchette étroite. Nous avons un peu raccourci la duration des obligations à long terme, mais nous entendons conserver une duration adéquate pour pouvoir bénéficier d’une protection en période de volatilité.

À un moment donné, les banques centrales devront selon moi commencer à réduire la masse monétaire, mais je ne crois pas que cela se produise à court terme. Jusqu’à ce que nous observions une hausse importante de la croissance et de l’inflation, les banques centrales sont disposées à laisser les vannes grandes ouvertes et à conserver des politiques extrêmement expansionnistes.

 

Inquiétudes sur le marché des changes

Compte tenu de l’afflux de dollars américains sur le marché induit tant par les achats d’actifs que par les swaps de liquidité en dollars américains, je m’attends à une légère dépréciation du billet vert par rapport à d’autres monnaies, dont le dollar canadien. Nous cherchons néanmoins à limiter les principaux risques de change au sein du portefeuille en couvrant en dollars canadiens tous les actifs libellés dans d’autres monnaies.

Compte tenu de la faiblesse de la croissance mondiale et de l’inflation et de l’ampleur de l’offre d’obligations à taux négatif à l’échelle mondiale, je crois que les titres à revenu fixe de grande qualité, en particulier en Amérique du Nord, devraient tirer leur épingle du jeu. Nous avons structuré le portefeuille en conséquence, en augmentant la pondération des titres de créance de catégorie investissement et d’autres actifs recherchés par les banques centrales et par les acheteurs étrangers.

Nous conservons en outre une certaine exposition aux obligations d’État mondiales au sein du Fonds d’obligations mondiales Invesco afin de nous protéger en période de volatilité. Nous avons structuré le Fonds dans le but de générer de solides revenus dans le contexte actuel, tout en offrant une certaine protection aux investisseurs en période de tensions.

 

 

 

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1 Source : Réserve fédérale américaine, au 9 avril 2020. https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/files/monetary20200409a5.pdf

2 Source : Banque centrale européenne, au 4 juin 2020. https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.mp200604~a307d3429c.fr.html

3 Source : Bloomberg, au 28 mai 2020. https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-05-28/fed-fueled-borrowing-binge-hits-1-trillion-mark-at-record-rate

4 Source : NASDAQ, au 1er avril 2020. https://www.nasdaq.com/articles/shrinking-finally-negative-yielding-debt-pile-declines-2020-04-01

5 Source : Indice Bloomberg Barclays US Corporate Bond, en dollars américains, au 8 août 2017. https://data.bloomberglp.com/indices/sites/2/2016/08/2017-08-08-Factsheet-US-Corporate.pdf

6 Source : Réserve fédérale américaine, au 10 juin 2020.

7 Source : Banque centrale européenne, au 9 juin 2020.

8 Sources : Réserve fédérale américaine, au 15 mars 2020 et Banque du Canada, au 27 mars 2020.

Glossaire :
Une obligation est généralement considérée comme « de catégorie investissement » si elle est notée BBB- ou plus (Standard & Poor’s) ou Baa3 ou plus (Moody’s). Ces notes indiquent que, selon l’agence de notation, la probabilité que l’emprunteur honore ses engagements financiers sur l’obligation est forte.

Les titres d’organismes publics sont des titres de créance à faible risque émis par des entités parrainées par le gouvernement américain et par d’autres organismes liés au gouvernement fédéral. Les titres adossés à des créances hypothécaires d’organismes publics sont émis par des entreprises parrainées par le gouvernement, comme la Federal National Mortgage Association (Fannie Mae), la Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) et la Government National Mortgage Association (Ginnie Mae).

Le 23 mars 2020, la Réserve fédérale américaine a mis en place la Term Asset-Backed Securities Loan Facility (TALF) dans le but de soutenir le crédit aux consommateurs et aux entreprises. La TALF permettra l’émission de titres adossés à des créances (TAC) garantis par des prêts étudiants, des prêts automobiles, des prêts sur carte de crédit, des prêts garantis par la Small Business Administration (SBA) et certains autres actifs.

La courbe des taux présente, à un moment précis dans le temps, les taux d’obligations de qualité égale, mais assorties de dates d’échéance différentes, afin de prévoir l’évolution des taux d’intérêt et de l’activité économique.

Les swaps sont utilisés par les banques centrales pour assurer la liquidité de leur monnaie auprès de la banque centrale d’un autre pays.

Les opinions exprimées ci-dessus sont celles de l’auteur en date du 10 juin 2020. Les commentaires ne doivent pas être interprétés comme des recommandations, mais comme une illustration de thèmes généraux. Les énoncés prospectifs ne garantissent pas les résultats futurs. Ils comprennent des risques, des incertitudes et des hypothèses. Il n’est pas garanti que les résultats réels ne seront pas considérablement différents des attentes.

† Invesco Fixed Income (IFI) est une entité composée d’Invesco Senior Secured Management, Inc. à New York, aux États-Unis, d’Invesco Advisers, Inc. à Atlanta, aux États-Unis, d’Invesco Asset Management Ltd. à Londres, au Royaume-Uni, et d’Invesco Canada Ltée à Toronto, au Canada.

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Le présent document ne constitue pas une recommandation de stratégie de placement ou de produit destinée à un investisseur en particulier. Les investisseurs devraient consulter un représentant/consultant en services financiers avant de prendre toute décision de placement. La diversification ne garantit pas de gain et n’élimine pas le risque de pertes.