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Perspectives, commentaire et expertise de placement

Norman MacDonald | 11 février 2016

Question : Quelles sont vos perspectives sur le secteur de l’énergie?

Notre équipe ne voit pas beaucoup d’avantages à tenter de prédire les prix des marchandises. Nous préférons plutôt évaluer les sociétés des ressources naturelles en utilisant des prix des matières premières constants basés généralement sur le coût marginal de la nouvelle production. Cette méthode nous permet d’éliminer le bruit associé à la volatilité des prix dans ce secteur. Aujourd’hui, nos modèles d’évaluation pour le pétrole brut se basent sur un prix de 75 $US le baril, soit le coût marginal de la nouvelle production (non-OPEP) arrivant sur le marché.

Nous maintiendrons cette hypothèse jusqu’à ce que nous observions des changements structurels permanents dans l’industrie qui changeront nos perspectives sur le coût marginal. Cette approche nous permet d’analyser efficacement la valeur de l’actif net d’une société et sa capacité à générer des flux de trésorerie sans être distraits par la volatilité à court terme des prix des marchandises.

Ce processus nous aide à éviter d’acheter au cours de périodes d’euphorie ou de vendre lors de périodes de pessimisme. Nous croyons que les dommages essuyés par les actions liées à l’énergie au cours de l’année dernière ont créé des occasions de valeur importantes pour les investisseurs qui analysent les marchés de l’énergie à l’aide d’une vision à long terme.

  • L’écart entre les cours boursiers et les caractéristiques fondamentalessous-jacentes fait en sorte qu’il est moins risqué actuellement d’acheter des réserves de pétrole sur le marché boursier que d’effectuer des forages
  • Nous continuons de mettre l’accent sur les caractéristiques fondamentales et notre portefeuille est positionné en vue d’une reprise éventuelle
  • Le positionnement reflète notre opinion sur les sous-secteurs ayant le meilleur potentiel de hausse et comprend une surexposition considérable au secteur de l’exploration et de la production ainsi qu’une sous-exposition importante aux entreprises pétrolières et gazières intégrées
  • Nous n’investissons pas dans les sociétés en commandite principales (master limited partnerships) puisque nous estimons qu’elles comportent un grand risque de perte

Les faibles prix du pétrole ont-ils la même incidence sur les sociétés pétrolières en aval que sur celles en amont?

Dans un environnement caractérisé par des prix faibles du pétrole, les sociétés pétrolières et gazières intégrées sont généralement plus résilientes en raison du coussin offert par le secteur aval. Malgré cet avantage et les efforts acharnés visant à réduire les coûts d’exploitation et administratifs, ces compagnies perdent beaucoup d’argent à l’heure actuelle. Les résultats financiers en 2015 des sociétés faisant affaire dans le secteur de l’énergie ont contribué à confirmer notre opinion voulant que le modèle en amont nécessite toujours un baril à 75 $US pour répondre aux exigences en matière de capital nécessaires pour remplacer les réserves et financer un dividende croissant. Nous sommes sous-exposés au sous-secteur intégré puisque nous estimons que la période des faibles prix du pétrole tire à sa fin et que ce sous-secteur compte donc sur un potentiel de hausse moins élevé à l’avenir.

Les sociétés pétrolières peuvent-elles maintenir leur rentabilité même sous l’effet d’une réduction des dépenses en immobilisation?

En 2015, les dépenses en immobilisation pour le secteur amont ont chuté de 20 % à 25 % par rapport à 2014, en se basant sur les données de fin d’année de sociétés comme Suncor Énergie Inc., Chevron Corp., Shell, Exxon Mobil Corp, etc. Malgré ces baisses des dépenses en immobilisation et les mesures importantes de réduction des coûts adoptées en 2015, bon nombre d’entreprises à l’échelle mondiale ne sont pas en mesure de réaliser des profits et de générer des flux de trésorerie suffisants pour accroître la production. Beaucoup de producteurs comptent sur des stocks de pétrole de grande qualité et effectuent du forage sur leurs réserves les plus rentables. Toutefois, nous estimons que cela est toujours insuffisant pour sauvegarder le modèle d’entreprise sans une hausse des prix du pétrole.

Quels sont les secteurs pétroliers préférés des membres de l’équipe des placements et quelles en sont les raisons?

Le positionnement actuel du fonds reflète nos perspectives sur les sous-secteurs ayant le meilleur potentiel de hausse et comprend une exposition importante au sous-secteur de l’exploration et de la production ainsi qu’une sous-exposition considérable aux sociétés pétrolières et gazières intégrées. Au 31 décembre 2015, le sous-secteur amont (exploration et production, services aux producteurs pétroliers et forage) possède une pondération d’environ 45 % dans le Fonds de ressources Trimark, tandis que les sociétés intégrées (toutes les phases incluses) ont une pondération de 5 %. Le fonds n’est pas du tout exposé au sous-secteur intermédiaire (stockage et transport de pétrole et de gaz).

Selon vous, existent-ils des catalyseurs qui pourraient faire remonter les prix du pétrole à 60 $US ou 70 $US le baril en 2016?

Les investisseurs surveilleront plusieurs points de données qui pourraient signaler une hausse des prix pétroliers. Selon nous, certains de ces indicateurs ont déjà commencé à pointer dans cette direction. Par exemple, la production terrestre de pétrole aux États-Unis a reculé lors de six mois consécutifs, les données les plus récentes en date de septembre 2015 indiquant des baisses mensuelles moyennes de 58 milliers de barils par jour (kbbl/j), en moyenne pour une baisse cumulative de 350 kbbl/j pour la période de six mois. Même si les récents projets dans le golfe du Mexique ont atténué l’ensemble de la baisse de la production pétrolière aux États-Unis, nous estimons que la croissance du forage en mer devrait ralentir en 2016. En plus des baisses de production, les éléments suivants pourraient également signaler une hausse imminente des prix du pétrole :

  • Indications par les sociétés de services aux producteurs pétroliers d’une hausse de la demande pour les appareils de forage et l’équipement de pompage à pression, leur permettant de hausser leurs prix
  • Annonce de la réduction de la production par l’OPEP lors de la rencontre de juin 2016
  • Production moins élevée que prévu en Iran
  • Signes d’une demande normalisée pour le pétrole brut

L’hémisphère Nord se trouve actuellement en période hivernale, ce qui pourrait faire augmenter la demande énergétique. Quelle est l’incidence des saisons sur le pétrole brut, le cas échéant?

En date d’octobre 2015, l’huile de chauffage (qui représente environ 6 % des combustibles de chauffage aux États-Unis) est surtout utilisée au Nord-Est des États-Unis, tandis que le reste du pays utilise surtout le gaz naturel (environ 50 %) et l’électricité (environ 38 %). Le propane représente environ 5 % des combustibles de chauffage aux État-Unis1. Les prix de l’huile de chauffage sont, en effet, liés à ceux du pétrole brut puisqu’il s’agit de la source du carburant. Par contre, la faible utilisation de l’huile de chauffage par rapport aux autres combustibles fait en sorte qu’elle ne devrait pas avoir un impact important sur les stocks de pétrole brut même dans le cas d’un hiver froid (la National Oceanic and Atmospheric Administration prévoit que l’hiver sera légèrement plus chaud que la moyenne sur 10 ans). Les stocks de gaz naturel ont tendance à être plus touchés par les effets saisonniers que le pétrole brut.

En termes de gestion de titres dans le secteur des ressources, nous continuons d’utiliser notre méthode rigoureuse à long terme au cours de toutes les conjonctures boursières. Nous passons en revue les coûts marginaux d’une société, examinons ses actifs et évaluons la qualité de ses dirigeants. Rien n’a changé.

1 Source : Energy Information Administration aux États-Unis, Short-Term Energy Outlook, octobre 2015
Note : La source pour tous les autres renseignements est Invesco Canada, au 31 décembre 2015.

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